2019-08-05
报告简讯
【蔚来 (NIO US, BUY, TP US$5.5) C2Q19 业绩预览】：新车预定或略显疲软。重申买入评级，目标价维持不变
【蓝莲花行业更新】：广告市场仍未释放回暖信号
百度 (BIDU US, HOLD, TP US$126) 重申持有评级，目标价由 US$145 下调至 US$126
微博 (WB US, HOLD, TP US$46) 重申持有评级，目标价由 US$51.5 下调至 US$46
【蓝莲花电商行业更新】：仍旧看好视频行业
爱奇艺 (IQ US, BUY, TP US$27)重申买入评级，目标价由 US$25 上调至 US$27
【唯品会 (VIPS US, HOLD, TP US$8) C2Q19 业绩预览】：手机销售强劲驱动GMV增长。重申持有评级，目标价维持不变
【宝尊 (BZUN US, HOLD, TP US$42) 目标价调整】：削减快递员成本提升利润率。重申持有评级，目标价由 US$40 上调至 US$42
【蓝莲花电商行业更新】：补贴和促销驱动二季度GMV增长
【网易 (NTES US, HOLD, TP US$233) 目标价调整】：收入承压，净利润稳健。重申持有评级，目标价由 US$264 下调至 US$233
业绩预览
精锐教育 (ONE US, HOLD, TP US$9.4) C4Q19 业绩速览
财务数据速览
净营收：同比增长32.6%，环比增长16.0%，至11亿人民币，较蓝莲花预期低（1.8%）， 较彭博一致预期低（5.3%）
毛利率：同比下跌（5.0）个百分点，环比增长0.9个百分点至50.4%，较蓝莲花预期低（3.6）个百分点，较彭博一致预期（3.6）个百分点
运营成本：
市场销售成本同比增长23.6%， 环比增长3.9%至1.99亿人民币，较蓝莲花预期高2.0%
管理费用同比下跌（4.1%），环比增长23.9%至2.99亿人民币。较蓝莲花预期低（6.3%）
运营利润：
非美国通用会计准则（Non-GAAP）运营利润：同比下跌（16.9%），环比上涨35.5%至1.39亿人民币，较蓝莲花预期低（27.7%）
美国通用会计准则（GAAP）运营利润：同比上涨117%，环比上涨36.4%至1.23亿人民币，较蓝莲花预期低（34.0%）
净利润：
非美国通用会计准则（Non-GAAP）净利润：同比下跌（29.4%），环比上涨104%至1.17亿人民币，较蓝莲花预期低（24.9%），较彭博一致预期低（48.7%）
美国通用会计准则（GAAP）净利润：同比上涨82.5%，环比上涨124%至1.01亿人民币，较蓝莲花预期低（19.4%），较彭博一致预期低（49.1%）
经营数据速览
月均招生量同比增长40.0%至17.5万人
下季度指引：
净营收同比增长34.4%，环比增长14.7%至12.5亿人民币，较蓝莲花预期低（3.2%）
蓝莲花速评
整体来说，精锐教育在这一季度的表现令人失望。它的净营收分别低于蓝莲花预期（1.8%）。非美国通用会计准则营业利润低于蓝莲花预期（28%）。 由于一年前的快速扩张，精锐的利润率依然面临压力。
正如我们所说，精锐依然在为2018年的快速扩张付出代价。因为对于精锐来说，一个学习中心通常需要12至15个月达到收支平衡，所以我们预期利润率会在2020财年得到提高。
新闻速递
国家邮政总局部署快递末端服务违规收费清理整顿工作
相关公司：拼多多 (PDD US, SELL, TP US$15)：$22.7 (+1.8%)
7月31日，国家邮政局召开会议，对全行业将于8月集中开展快递末端服务违规收费清理整顿工作，经核实存在违规收费的网点，将会被关闭整顿处理。
评论：利空拼多多 (PDD US, SELL, TP US$15)/ 中通 (ZTO US, BUY, TP US$28)/ 百世 (BSTI US, BUY, TP US$9) / 顺丰 (002352 SZ, HOLD, TP RMB39)/ 圆通 (600233 SH, HOLD, TP RMB14.5)/ 韵达 (002120 SZ, BUY, TP RMB40)。目前，存在违规收费的网点主要集中在乡镇和村级别的网点中，消费者在取件的时候会被多收一笔费用，出现这种现象的原因主要在于这些乡镇村的网点养不活自己，在一些相对偏远的乡镇地区，经济和交通条件较差，日均派件量和收件量都非常少，我们预计派件量可能有50票左右，我们预计每个派件的收入不足1元，而派件员派件的往返车油费可能就超过了50元，再加上收件量非常少，所以一些乡镇村级别的网点是没有利润甚至亏损的，于是就产生了网点违规收费的现象。而对比沿海经济较发达的乡镇，日均派件量可达200票以上，网点并不需要靠违规收费的方式盈利。此次国家强制执行网点停止收费，我们认为这些偏远的乡镇村级别的网点会关门，对快递行业公司在偏远市场的业务有一定影响，同时，乡镇村的电商没有了快递基础设施，这会影响电商在这些地区的单量，而我们认为影响最大的应该是拼多多，预计对其单量影响小于5%。
来源：央视网（2019年8月2日）
网易云音乐发布最新版本
相关公司：网易 (NTES US, HOLD, TP US$264)：$224.9 (-2.6%)
网易云音乐App发布了最新版本6.3.0，增加新功能“云村”，用于发展音乐社区。“云村”的主要功能有：短视频，信息流。
评论：利好网易 (NTES US, HOLD, TP US$264)。我们预期新功能“云村”将提高APP的用户活跃度及粘性。但“云村”现阶段主要以做好社区，为用户提供更多UGC为主，目前并不考虑商业化，因此预计短期内不会对营收及净利润有较大影响。“云村”是一个围绕音乐展开的交流讨论、创作分享、情感表达的音乐社区。“云村”中的内容以音乐为主要载体，支持文字+音乐和视频+音乐，以此来满足用户创作和交流讨论的需求。其他用户可以对发布者进行关注，并对内容进行分享、评论及点赞。
来源：站长之家（2019年8月2日）
京东拼购招商政策升级 将接入微信一级入口
相关公司：京东 (JD US, HOLD, TP US$29)：$29.9 (-1.7%)
7月30日消息，日前，京东拼购宣布招商政策全面升级，从8月起，京东拼购将在全国范围启动大规模招商会，扣点降至0.6%。并且，京东拼购即将接入微信一级入口，从9月份开始，用户只要打开微信“发现”，通过点开“购物”图标，即可进入京东拼购。未来还将依托升级后的拼购业务打造新型社交电商平台。
评论：利空京东 (JD US, HOLD, TP US$29)。（1）京东商城的扣点集中在5-12%，此次招商之前，京东拼购的扣点为1%，此次降低京东拼购的扣点至0.6%，体现京东对拼购业务的重视。（2）我们不看好京东拼购，原因一是拼购定位不清晰，高单价和低频率的产品多，京东强品牌性与用户需求不匹配；二是拼购扣点低，主站扣点高，导致很多第三方商家把主站的产品转移到拼购上卖，这会对主站的销售有挤出效应；三是微信一级入口DAU约1亿，流量都给拼购，主站流量会受影响。（3）根据一些商家反馈，京东已经花了10亿元人民币做拼购，但效果不好。我们认为，拼多多在下沉市场占据用户心智，京东要利用微信抢市场份额，预计会投入更多资金做补贴，对利润率不利。
来源：新浪财经（2019年8月1日）
字节跳动谈打造全新搜索引擎：产品已上线，可在今日头条试用
相关公司：百度 (BIDU US, HOLD, TP US$126)：$111.7 9 (-0.9%)
7月31日，今日头条、抖音母公司字节跳动旗下微信公众号“字节跳动招聘”发布招聘消息，披露了字节跳动搜索团队的信息。今日头条回应: 这是今日头条“信息创造价值”理念的延伸。用户可以通过今日头条上面的搜索框进行试用。其检索结果不再局限于今日头条内部内容信息，同样包含各类站外链接。此前3月起就有网友发现今日头条可以支持站外搜索，字节跳动当时回应称搜索业务已经上线，产品还处于测试阶段。
评论：利空百度 (BIDU US, HOLD, TP US$126)，利好字节跳动 (ByteDance Private)。1）今日头条早在3月测试“全网搜索”功能，此次大规模招聘再次印证了头条在搜索上的野心。且由来自Google/百度/Bing/360搜索组成的强大搜索团队与会对百度构成直接的威胁。
2）但我们认为短期内百度在搜索引擎上的仍难以撼动。据StatCounter数据，截止到2018年底，百度在国内搜索市场份额接近70%。字节跳动旗下强大的产品矩阵在流量、内容等方面拥有一定优势，但相较百度仍缺失多年来用户搜索数据积累，且在用户使用习惯方面也仍需一定时间培养。
来源：凤凰网（2019年8月1日）
百度入股七猫阅读
相关公司：百度 (BIDU US, HOLD, TP US$145)：$112.8 (-0.6%)
7月29日消息，百度旗下投资并购部今日新增一笔对外投资，其中投资主体就是近期以来频频占据App Store免费图书榜首的七猫小说（上海七猫文化传媒有限公司）。此次百度认缴出资额559万人民币，持股比例仅为37.36%。
评论：利好百度 (BIDU US, HOLD, TP US$145)，利空趣头条 (QTT US, NR)/ 阅文集团 (0772 HK, NR)。七猫小说主推免费阅读+广告模式，主打三四线下沉市场，通过自身积分奖励机制来驱动用户增长。我们认为：1）七猫小说会与之百度自有付费阅读App“百度阅读” 形成互补，分别服务于不同用户，通过广告和付费两种模式进行变现；2）付费阅读市场进入瓶颈期，免费阅读模式自2018年下半年逐渐兴起，主要玩家有七猫小说（现百度投资），书旗小说（阿里巴巴），飞读（阅文），番茄小说（字节跳动），米读（趣头条），连尚读书（连尚网络）等，市场竞争十分激烈。Questmobile数据显示，截止2019年6月，七猫小说App月活3774万，在整个数字阅读市场排名第三，在免费阅读市场排名第一。我们认为百度入股已具有强势表现的七猫小说有利于其快速进入免费阅读市场， 抓住下沉市场机遇；3) 对具有相同目标群体与模式的趣头条米读, 阅文飞读等免费阅读App造成一定冲击。
来源：钛媒体（2019年7月31日）
第二季度中国智能手机出货量出炉：总出货量为9760万台
相关公司：小米集团 (1810 HK, BUY, TP HK$12.8)：HK$9.1 (+0.3%)
Canalys公布第二季度中国的出货数据：第二季度总出货量9760万台，同比下降6%。其中，华为逆势增长，市场份额达38.2%，创下了8年来所有手机品牌中最高的市场份额占比记录。其他品牌出货量均下跌，小米跌幅最大，达20%。
评论：利空小米集团 (1810 HK, BUY, TP HK$12.8)。小米二季度出货量1150万台，同比下降20%，环比下降xxx，低于我们的预期1290万台。中国智能手机市场整体下滑，但小米的出货量在各品牌中跌幅最大，达20%，一因Oppo/Vivo通过降价的方式将原本1000+的手机降价到1000以下，抢占了小米的千元机市场份额。二因华为在海外受限，将销售重心转向国内，国内份额增长10.6ppt，未来可能会继续增长。目前手机硬件仍占小米总收入60%~65%，手机出货量下跌对收入有不利影响。此外，市场份额减少将影响用户基数，从而通过影响广告点击量间接影响Internet业务的收入。未来小米可能通过继续价格战的方式夺回OV所占的份额，但Oppo/Vivo的性价比优势已很明显，加之其线下渠道的优势，小米能否夺回份额待定。且持续价格战对各方的利润都有所损害。
来源：中关村在线（2019年7月31日）
腾讯和NBA达成续约协议，合约金额预计5年15亿美元
相关公司：拼多多 (PDD US, SELL, TP US$15)：$21.8 (-0.4%)
据聚划算官方介绍称，聚划算将加大暑期消费电子品类优惠力度。从7月28日到9月28日，针对消费电子品类商品，聚划算将在持续两个月期间内每周补贴一个亿。
评论：利空京东 (JD US, HOLD, TP US$29)/ 拼多多 (PDD US, SELL, TP US$15)。（1）我们在报告中指出，电商平台在Q3大力补贴消费电子，要注意京东的业绩指引，聚划算的暑期狂补计划验证了我们的想法，利空京东。（2）我们在之前的报告中认为，阿里巴巴有三个方法打击拼多多，分别是流量、物流、直接补贴。聚划算的补贴计划同时也验证我们的观点，利空拼多多。（3）每周补贴1个亿，持续2个月，共8亿补贴额，考虑到平台会与商家分摊补贴，此次补贴对阿里巴巴的利润率影响小。
来源：电商在线官方（2019年7月30日）
今年上半年订单数突破70亿单
相关公司：拼多多 (PDD US, SELL, TP US$15)：$21.8 (-0.4%)
7月30日，拼多多方面披露，今年上半年拼多多订单数突破70亿单，日均超过3800万单，目前平台商家超过360万家，年活跃买家用户数超过4.43亿。
评论：利空拼多多 (PDD US, SELL, TP US$15)。上半年订单数70亿，按照45元每单计算，上半年GMV 3150亿元，同比增长仅110%。我们认为，市场对拼多多GMV增长预期很高，全年GMV市场预期为1万亿，相应的同比增速为112%。18年上半年GMV较低，下半年GMV爆发，意味着19年下半年GMV同比增速大概率低于上半年的110%，那么拼多多全年GMV将不及市场预期，利空拼多多。
来源：东方财富网（2019年7月30日）
新一批游戏版号下发：20款游戏获批 网易在列
相关公司：腾讯 (700 HK, BUY, TP HK$430)：HK$373.2 (+0.3%)
7月29日，原国家新闻出版广电总局网站披露了7月国产网络游戏的审批信息，共20款游戏在7月26号获批版号，其中包括杭州网易雷火科技有限公司的《重装上阵》和《终结战场》。
评论：利空腾讯 (700 HK, BUY, TP HK$430)/ 网易 (NTES US, HOLD, TP US$264)。第一，本次版号释放，是版号重新申请之后的第一批结果。数量只有20个，低于市场预期。第二，预期今后将低于一周一次的频率，且数量不会显著增加，依然低于市场预期。第三，腾讯本次没有版号获批。第四，网易两款游戏获批，《重装上阵》和《终结战场》，但均非重点游戏，判断对网易的利润贡献均在年化2亿以下。
来源：澎湃新闻（2019年7月30日）
腾讯和NBA达成续约协议，合约金额预计5年15亿美元
相关公司：腾讯 (700 HK, BUY, TP HK$430)：HK$372.2 (+0.5%)
据7月27日消息，NBA已经与腾讯达成续约协议完成了合同签署，新周期（2020-2025）数字媒体版权将继续留在腾讯，合约金额预计5年15亿美元，差不多是上个五年周期的三倍。在这次续约前，上一个周期的NBA新媒体独家版权掌握在腾讯手中。腾讯在2015年初以5亿美元拿到2015-2020赛季NBA数字媒体独播权，一年多以后又以2亿元人民币的总价买断2016-2020赛季的联盟通权益，最终在合作的后4年里，拥有NBA赛季全部1230场常规赛和全部季后赛的数字媒体转播权，虽然版权成本有所递增，但2016和2017赛季都在毛利上基本达到了盈亏持平。
评论：利空腾讯 (700 HK, BUY, TP HK$430)/ 微博 (WB US, HOLD, TP US$51.5)/ 字节跳动（ByteDance Private）。根据媒体报道，腾讯在16-17两年，实现了在NBA项目上的盈亏平衡。我们认为，由于NBA能带来巨大的的流量，盈亏平衡的状态是不可持续的，因为市场在内容版权上的均衡价格就是平台要承担亏损。故我们认为涨价是预期之中的事件。但同时我们考虑到，市场普遍没有将其计入模型，故依然会为模型带来一年10亿人民币左右的成本提升，但收入不会有大的变动。另外，我们了解到，腾讯有意在合同中包含短视频、图文等独家权益，如果谈判成功，将对微博、字节跳动等NBA短视频、图文的非独家合作伙伴带来利空。而NBA板块在微博、字节跳动都属于流量前20大的板块（总共板块约60-80个）。
来源：懒熊体育（2019年7月29日）
京东斥资逾2亿港元入股迪信通 加速布局线下市场
相关公司：京东 (JD US, HOLD, TP US$29)：$31.6 (-0.9%)
7月29日消息，日前，京东间接持有的全资附属公司Nelson Innovation Limited拟以每股3.25港元的价格认购迪信通公司发行的6579.34万股股份，认购价总额约2.14亿港元。交易完成后，京东将持有迪信通约9%股份。据悉，双方达成初步战略合作意向，将在金融、物流、二手手机、保险、云服务等领域展开全面合作。
迪信通是国内最大的线下移动通讯连锁零售商，凭借着遍布全国30余省、3000家门店的庞大线下网络，迪信通一直是各大手机品牌和三大运营商的头部客户。
评论：利好京东 (JD US, HOLD, TP US$29)。（1）本次认购总额为2.14亿港元，规模较小。迪信通2018年收入150亿元人民币。18年迪信通净利润3.2亿元人民币，以9%股权计算，迪信通对京东净利润影响在1%以下。（2）此次京东收购迪信通与京东在4月份购买五星电器46%股权的逻辑类似，京东希望在线下市场的布局以及加强对低线城市的渗透，而迪信通拥有的3000多家线下门店对京东的线下战略有帮助。（3）迪信通的门店可与京东物流合作，作为京东线下前置仓，提升京东物流效率。
来源：电商报（2019年7月29日）
义乌价格战停火,各快递公司上调价格，不得低于2.45元每票
相关公司：中通快递 (ZTO US, BUY, TP US$28)：$19.7 (-0.1%)
7月26日，据义乌地区的快递从业人员，即日起义乌的价格战停火。自2019年7月24日24点起，现有客户凡是低于2.45元每票的客户先上调至2.45元每票（价格适应性上调）。新交接客户价格不低于2.45元每票。
评论：利好中通快递 (ZTO US, BUY, TP US$28)/ 百世物流 (BSTI US, BUY, TP US$ 9) / 顺丰快递 (002352 SZ, HOLD, TP RMB39)/ 圆通快递 (600233 SH, HOLD, TP RMB14.5)/ 韵达快递 (002120 SZ, BUY, TP RMB40)。这次调价是义乌的几家主流快递公司的网点达成的共识，过去义乌由于价格战激烈，网点的盈利非常低，为避免恶性竞争几家快递公司网点联合上调价格。此次义乌价格战停止只是特殊地带事件，不会蔓延到其他地区，其他地区的价格战会继续。义乌地区的包裹量占快递行业包裹总量的8.2%, 义乌价格战的停止，有利于义乌快递公司网点的稳定，我们认为对总公司的利润影响有限。
来源：中国物流网（2019年7月29日）